GSAM – Globaler Fixed Income Kommentar:

Unsicherheiten belasten globales Wachstum

 

Frankfurt/Main (15.8.16) – Mit Blick auf den restlichen Jahresverlauf 2016 rechnen wir mit einem weiterhin schwachen Wachstum der Weltwirtschaft. Für Europa und Großbritannien beinhaltet der Ausblick auch ein verstärktes Abwärtsrisiko bedingt durch den Brexit, der für die USA, Japan und China nur geringe Auswirkungen haben wird. Generell dürfte die Inflation in den Industriestaaten niedrig bleiben, obgleich wir in den USA klare Anzeichen eines wachsenden Lohndrucks sehen.

 

US-Beschäftigung als größter Lichtblick des globalen Wirtschaftswachstums?

 

In einem ansonsten recht düsteren globalen Wirtschaftsumfeld liefert das robuste Beschäftigungswachstum in den USA bislang ein wichtiges Signal einer kontinuierlichen fundamentalen Verbesserung. Allerdings wird auch der US-Arbeitsmarkt nicht unendlich im aktuellen Tempo weiter wachsen. Das wirft die Frage auf: Wie wird sich der derzeit größte Lichtblick des globalen Wirtschaftswachstums weiter entwickeln?

 

Kurzfristig erwarten wir eine Verbesserung des Wirtschaftswachstums in den USA, während die Abwärtsrisiken langfristig allerdings steigen dürften. Der angespannte Arbeitsmarkt sorgt für steigende Löhne, was schließlich Unternehmen dazu veranlassen könnte, Stellen zu streichen oder niedrigere Gewinne zu akzeptieren. Mit beiden Szenarien wächst die Gefahr, dass die USA in den nächsten ein oder zwei Jahren in eine Rezession abrutschen könnten. Die große Unbekannte bleibt, ob höhere Löhne auch zu höheren Verbraucherausgaben führen und somit den Unternehmensumsätzen nicht nur einen Schub verleihen, sondern auch den Verlusteffekt des Lohnwachstums teilweise kompensieren könnten.

 

Die Fed wird derweil vermutlich bis Dezember oder noch länger von weiteren Zinserhöhungen absehen. Immer wenn die Märkte einen solchen Schritt einzupreisen beginnen, spannen sich die Finanzbedingungen in den USA an – und die Fed geht in einen Wartemodus. Sie scheint sich jetzt darauf zu konzentrieren, die langfristigen Leitzinsprognosen zu senken, was vielleicht den kurzfristigen Zinsen Auftrieb geben wird, während sich die US-Renditekurve weiter verflacht. Vor der Präsidentschaftswahl im November sehen wir jedoch keinen Spielraum für eine Konjunkturspritze.

 

China schiebt Kreditproblem vor sich her

 

Das Tempo, das China zurzeit beim Kredit- und Wirtschaftswachstum hinlegt, wird dauerhaft nicht haltbar sein. Das Kreditwachstum bleibt ein eher langfristiges Risiko. Es hat zwar geholfen, die chinesische Wirtschaft zu stabilisieren, wodurch die Kapitalabflüsse reduziert werden konnten. Doch der Übertragungseffekt von Krediten auf die Konjunktur nimmt zunehmend ab. Das Ergebnis: finanzielle Ungleichgewichte entstehen, die die Nachhaltigkeit von Wachstum und Krediten längerfristig gefährden. Folglich muss immer mehr Geld geliehen werden und irgendwann wird der Punkt erreicht sein, an dem die Blase platzt. Doch bis dahin werden die politischen Verantwortlichen das Problem erst einmal weiter vor sich hinschieben.

 

Kurzfristig wirkt China stabil, doch auf lange Sicht könnte die steigende Verschuldung das staatlich forcierte Wachstum jedoch unhaltbar machen. Die Wirtschaftsaktivität hat sich dank einer lockereren Geldpolitik und aggressiveren Konjunkturstimuli zugunsten der Infrastruktur stabilisiert. Die Lage am Immobilienmarkt hat sich nach einer Phase der Volatilität aufgehellt, obgleich bei den jüngsten Preisanstiegen und der Zunahme von Neubauprojekten eine Verlangsamung zu beobachten ist. Das Exportgeschäft ist durchwachsen und leidet besonders unter der schwachen Nachfrage in Asien. Die Wachstumsaussichten werden nicht nur durch die Überkapazitäten im verarbeitenden Gewerbe belastet, sondern auch durch ein potenzielles Übergreifen der Schwäche der Industrie auf den Dienstleistungssektor und die sinkende Effizienz politischer Instrumente. Vor diesem Hintergrund prognostizieren wir für die chinesische Wirtschaft ein Wachstum von 6,5 Prozent in diesem und 6,0 Prozent im nächsten Jahr.

 

Brexit als anhaltende Belastung in der Eurozone

 

Langfristig gesehen wird sich die Entscheidung der Briten, die EU zu verlassen, als Dauerbelastung erweisen – primär für Großbritannien, aber auch für Europa. Es wird eine Weile dauern, bis der Brexit seine volle Wirkung zeigt und ein Großteil der Effekte dürfte erst 2017 zum Tragen kommen. Die Unsicherheit über das operative Umfeld und die Konjunkturaussichten dürften dazu führen, dass sich Unternehmen und Verbraucher mit Investitionen zurückhalten. Die britischen Unternehmensinvestments dürften besonders leiden, außerdem erscheint es sehr wahrscheinlich, dass sich der Häusermarkt abschwächt und dabei sowohl die Zahl der Transaktionen als auch die Preise sinken werden. Die Entwicklungen am Häusermarkt könnten den privaten Konsum belasten – durch das Vermögen selbst sowie durch einen direkten Konsumverlust aufgrund der Notwendigkeit eines Umzugs. Die Schwäche des britischen Pfunds sollte zwar einen gewissen Ausgleich in Form wettbewerbsfähigerer Exporte bieten, dennoch dürfte Großbritannien in den nächsten 12 bis 18 Monaten in die Rezession abgleiten oder zumindest nur noch ein Wachstum nahe Null erreichen. Wir haben daher unsere Wachstumsprognose 2017 für Großbritannien und die Eurozone gesenkt.

 

In Europa wird die direkte Wirkung über den Handelskanal vermutlich relativ moderat ausfallen, wobei der Brexit die bestehenden Probleme noch verstärkt. Die Unsicherheit über die Folgen für die Zukunft der Europäischen Union und bevorstehenden Wahlen dürfte das Vertrauen in die Wirtschaft einer ständigen Belastungsprobe aussetzen.

 

Von Seiten der Europäischen Zentralbank (EZB) rechnen wir in der Eurozone mit einer weiteren Zinssenkung, aber nur um 10 Basispunkte, da die EZB ihr Hauptaugenmerk weiter auf Wertpapierkäufe legen wird. Wegen der sinkenden Zinsen und begrenzten Neuemissionen gibt es für die EZB weniger kaufbare Staatsanleihen, sodass ihr aktuelles Programm sehr wahrscheinlich bald angepasst wird. Außer in Deutschland, wo Konjunkturmaßnahmen unwahrscheinlich erscheinen, sehen wir kaum Spielraum für eine finanzpolitische Lockerung. Frankreich, Spanien und andere Länder sind auf dem besten Weg, die EU-Defizitziele zu verfehlen und stehen folglich unter dem Druck zu sparen, statt Mehrausgaben zu tätigen.

 

Japans Politik im Dilemma – Zeit für Helikoptergeld?

 

Japans erwarteter Übergang zu einer lockereren Haushaltspolitik ist wohl das eindringlichste Beispiel für das politische Dilemma des Landes. Die implizite Koordination von Geld- und Fiskalpolitik wird möglicherweise nicht ausreichen, um die strukturellen Herausforderungen zu beseitigen, die das Wachstumspotential Japans geschwächt haben. Dazu zählen allen voran die hohe Sparneigung, der Status des Yens als Fluchtwährung und eine alternde Bevölkerung. Die Alternative wäre eine Form von Helikoptergeld, bei dem die Geldversorgung von der Notenbank permanent erhöht wird, um fiskalische Stimuli zu finanzieren. Angesichts des Umfangs der Wertpapierkäufe lässt sich argumentieren, dass die Bank of Japan die japanischen Staatsschulden bereits monetarisiert hat und dass von einer klaren Stellung zum Helikoptergeld eine stärkere Signalwirkung ausgehen würde.

 

Helikoptergeld könnte das Wachstum und die Inflation zwar ankurbeln, geht aber auch mit einem beträchtlichen Risiko für das Finanzsystem einher. Die Anleger würden wahrscheinlich die Fähigkeit der BoJ anzweifeln, eine permanente Unterordnung unter die Haushaltspolitik zu vermeiden. Dies könnte wiederum zu höheren Risikoprämien bei japanischen Staatsanleihen führen. Japans Banken haben zuletzt auf ein höheres Durationsrisiko gesetzt, um im Umfeld niedriger Nettozinsmargen bessere Renditen zu erzielen. Ein Anstieg der langfristigen Renditen japanischer Staatsanleihen könnte sie deshalb vor erhebliche Probleme stellen.

Von Andrew Wilson, CEO für EMEA und Co-Head des Global Fixed Income und Liquidity Management Teams bei Goldman Sachs Asset Management