Helaba: Fed und die vorweihnachtliche Zinswende

 

Frankfurt/Main (17.12.15) – Nach scheinbar endlosem Zögern hat sich das FOMC nun doch dazu durchgerungen, den Zielkorridor für den Leitzins Federal Funds Rate von 0 % bis 0,25 % um einen viertel Prozentpunkt auf 0,25 % bis 0,5 % anzuheben. Damit endet die Nullzinsperiode in Amerika, die Ende 2008 begann. Da dieser Schritt nichts an der nach wie vor aufgeblähten Notenbankbilanz oder den massiven Überschussreserven der Banken ändert, sind besondere Maßnahmen erforderlich, um die Zinserhöhung am Geldmarkt umzusetzen. Diese rein technischen Details sind allerdings für die US-Verbraucher und das Gros der deutschen Finanzmarktteilnehmer wenig relevant. Wichtiger ist, dass sich die Ausrichtung der Notenbankpolitik durch diesen Schritt wenig ändert. Insgesamt schiebt die Geldpolitik die Konjunktur fast unverändert an. Die Fed nimmt den Fuß nur ein bisschen vom Gas.

Da der Schritt allgemein erwartet worden war, hielten sich die Reaktionen an den Finanzmärkten in Grenzen. Befürchtungen, die Märkte könnten stark verunsichert werden und die Volatilität könnte deutlich zunehmen, haben sich nicht bestätigt. Entsprechend ändern sich auch die Finanzierungsbedingungen kaum. Die langfristigen Hypothekenzinsen hängen eher an den lang laufenden Staatsanleihen. Nur für diejenigen Haushalte und Unternehmen, die sich variabel verzinst verschuldet haben, werden Kredite nun – marginal – teurer.

Angesichts der aus Sicht der Fed zu niedrigen Teuerung und des noch immer leicht unterausgelasteten Arbeitsmarktes begründet die Fed ihr Timing primär mit den Wirkungsverzögerungen der Geldpolitik. Zu warten, bis die Inflation auf 2 % gestiegen ist, wäre fahrlässig und würde riskieren, dass die Wirtschaft überhitzt und dann nur durch ein restriktives Zinsniveau und letztlich eine Rezession abgebremst werden kann. Um dies zu verhindern, versucht man, rechtzeitig und vorausschauend zu handeln. Ob dies angesichts der aus unserer Sicht bereits weitgehend erreichten Vollbeschäftigung gelingen wird, bleibt abzuwarten. Die Fed sieht zwar das Risiko von Finanzmarktblasen durch eine zu lange zu expansive Geldpolitik, dies steht aber nicht im Vordergrund.

 

Keine neuen Erkenntnisse zur Geldpolitik 2016

 

Im September hat die Fed ohne triftigen Grund von einer Zinserhöhung abgesehen. Seitdem hatten wir eine Zinswende im Dezember prognostiziert. Nun stellt sich naturgemäß die Frage, wie es 2016 weitergehen wird. Hierzu liefern das Kommuniqué, die aktualisierten Projektionen der FOMC-Mitglieder und die Pressekonferenz von Janet Yellen leider keine neuen Erkenntnisse.

Die Projektionen für die Teuerung, den Arbeitsmarkt und das Wachstum haben sich verglichen mit dem September kaum verändert. Dies ist relevant, weil die angekündigte „Datenabhängigkeit“ der weiteren Zinsentscheidungen nicht absolut, sondern relativ zu den Prognosen der FOMC-Mitglieder, gilt. Sollte die Entwicklung von Preisklima oder Realwirtschaft von deren Erwartungen abweichen, wäre entsprechend eine langsamere oder schnellere Straffung der Geldpolitik wahrscheinlich.

In der Vergangenheit haben wir immer wieder darauf hingewiesen, dass der extreme Abstand zwischen der aktuellen Höhe der Leitzinsen und ihrem mittelfristig neutralen Niveau die Fed zwingen wird, die Zinswende mit einer „taubenhaften Kommunikationsoffensive“ zu begleiten, um die Markterwartungen hinsichtlich des bevorstehenden Zinsanstiegs unter Kontrolle zu halten.1 In diesem Licht ist die allgemein recht vorsichtig gehaltene Formulierung des Kommuniqués zu bewerten, die irgendwie nicht zum Anfang eines langjährigen Straffungskurses zu passen scheint.

 

Die Tatsache, dass sich die „zentrale Tendenz“ der Projektionen für den „angemessenen Leitzins“ Ende 2016 und 2017 verglichen mit September noch einmal leicht nach unten verschoben hat – der Median blieb für 2016 konstant – ist rein technisch. Im September waren sechs Mitglieder des Gremiums noch der Ansicht, der Leitzins solle bereits Ende 2015 zwischen 0,5 % und 1 % liegen. Dies ist nun naturgemäß nicht mehr möglich, es sei denn in den kommenden zwei Wochen folgt eine weitere – außerplanmäßige – Zinserhöhung. Dadurch verschieben sich automatisch auch die Werte für Ende 2016 und 2017 nach unten – nicht weil für die kommenden zwei Jahre weniger Zinserhöhungen angemessen wären, sondern weil der Startpunkt nun etwas niedriger ist als im September gedacht (die Projektionen werden von den individuellen Teilnehmern jeweils im Vorfeld der FOMC-Sitzung erstellt).

 

Ausblick 2016: Fed wohl zu pessimistisch für die Realwirtschaft, aber…

 

Die von den FOMC-Mitgliedern mehrheitlich als angemessen erachtete Erhöhung des Leitzinses um 100 Basispunkte im Jahr 2016 deckt sich also mit unserer eigenen Prognose. Wie sehen die Risiken aus? Ob die Fed mehr oder weniger macht, hängt letztlich von der Entwicklung in der Realwirtschaft und beim Preisklima ab. Für das kommende Jahr rechnen die FOMC-Mitglieder im Schnitt mit einem Wachstum von 2,4 % (Q4/Q4), verglichen mit unserer Prognose von etwa 3 %. Der Median für die Arbeitslosenquote liegt für Q4 2016 bei 4,7 %. Wir erwarten hingegen, dass die Quote bis dahin auf 4,3 % gefallen ist und sich damit die lange Serie von zu hohen Projektionen der Arbeitslosigkeit seitens der FOMC-Mitglieder fortsetzt. Insgesamt wird die Realwirtschaft die Fed im kommenden Jahr wohl positiv überraschen.

Bei den Inflationsprognosen liegen wir in unserem Basis-Szenario bei der Gesamtteuerung wie bei der Kernrate derzeit praktisch bei denselben Werten wie die Geldpolitiker. Hier machen wir daher kein Überraschungspotenzial für die Fed aus. Allerdings weist die jüngste Schwäche der Rohölnotierungen auf gewisse Abwärtsrisiken für unsere Inflationsprognose hin, wenn sich diese Tendenz fortsetzen sollte. Positive Konjunkturüberraschungen und Abwärtsrisiken bei der Inflation bedeuten ein insgesamt ausbalanciertes Risikoprofil für unsere Fed-Prognose.

Quelle: Landesbank Hessen-Thüringen Helaba